Spowolnienie gospodarcze a wysokość stóp procentowych

Świat zaczyna obniżać stopy procentowe i różnymi sposobami rozluźniać politykę pieniężną. Nasza Rada Polityki Pieniężnej pozostaje niewzruszona, sztywno pilnując pryncypiów, czyli stabilności waluty i trzymania w ryzach inflacji. Choć zdaje się być w bardzo trudnej sytuacji, ma szansę rozegrać dobrą partię w bardzo trudnych czasach, nie tracąc cnoty niezależności i wspierając gospodarkę, zagrożoną spowolnieniem.

W pierwszych dniach listopada Europejski Bank Centralny podjął zaskakującą decyzję o obniżeniu podstawowej stopy procentowej z 1,5 do 1,25 proc., przerywając w pół kroku rozpoczęte w kwietniu 2011 r. zacieśnianie polityki pieniężnej. Początek grudnia przyniósł kolejną obniżkę z 1,25 do 1 proc., przywracającą wysokość podstawowej stopy do stanu, utrzymywanego od maja 2009 r. do marca 2011 r., czyli przez niemal dwa lata.

Grudniowa decyzja była powszechnie oczekiwana. Luzowanie polityki pieniężnej w perspektywie ostrego hamowania tempa wzrostu gospodarczego oraz kryzysu zadłużenia nikogo nie zdziwiło. Pod koniec listopada Ludowy Bank Chin obniżył o 50 punktów bazowych stopę rezerw obowiązkowych, wskazując na możliwość zakończenia cyklu zaostrzania polityki pieniężnej. 

Ostatnie dni listopada to także skoordynowana akcja sześciu głównych banków centralnych świata, z amerykańską rezerwą federalną na czele, mająca poprawić płynność systemu finansowego. 6 grudnia stopy obniżyła Australia. Powody wszystkich tych decyzji były identyczne co w przypadku Europejskiego Banku Centralnego. Banki centralne uznały, że inflacja nie jest chwilowo aż tak groźna (w strefie euro sięga ona 3 proc., w Chinach 5,5 proc., w Australii 3,5 proc.) jak coraz bardziej prawdopodobne wystąpienie recesji.

W Polsce obecny cykl zaostrzania polityki pieniężnej trwa od stycznia 2011 r. W jego ramach Rada Polityki Pieniężnej czterokrotnie podwyższała stopy procentowe (w styczniu, kwietniu, maju i czerwcu), za każdym razem o 25 punktów bazowych. Stopa referencyjna wzrosła z 3,5 do 4,5 proc.

Z wypowiedzi członków Rady Polityki Pieniężnej wynika, że wysoką inflację uznają oni za zagrożenie o wiele poważniejsze niż spowolnienie polskiej gospodarki. Tegoroczne tempo wzrostu PKB może takie podejście w pełni uzasadniać. Jednak skali spodziewanego spowolnienia nie sposób przewidzieć.

Dowiedz się także: Czy da się oprzeć kryzysowi, inwestując w obligacje?

Jeszcze do niedawna rządowe prognozy były bardzo optymistyczne. Założenia, przyjęte w projekcie budżetu na przyszły rok, są już o wiele skromniejsze. O ile poprzednie szacunki, przedstawiane przez Marka Belkę, prezesa Narodowego Banku Polskiego, mówiące o wzroście PKB w przyszłym roku o 3-3,1 proc., można było uznać za wstrzemięźliwe, szczególnie w porównaniu z rządowymi, obecnie ich postrzeganie uległo diametralnej zmianie.

Jedynie kilku z ponad dwudziestu bankowych ekonomistów i analityków spodziewa się obniżenia podstawowej stopy procentowej z 4,5 do 4,25 proc. w pierwszej połowie 2012 r. Nieco większe grono ekspertów przewiduje, że do luzowania polityki pieniężnej może dojść w drugim półroczu, a skala rozłożonej prawdopodobnie na dwie raty obniżki stóp wyniesie łącznie 50 punktów bazowych.

Sytuacja zarówno na rynkach finansowych, jak i w globalnej gospodarce jest jednak tak dynamiczna, że trudno stawiać kategoryczne tezy. Wiele zależeć będzie od tego, jak głębokie okaże się spowolnienie w gospodarkach, będących naszymi największymi partnerami handlowymi i jak długo potrwa. Biorąc pod uwagę opóźnienie wpływu zmian stóp procentowych na realne procesy w gospodarce, o obniżkach trzeba byłoby myśleć nieco wcześniej.

W przypadku scenariusza recesyjnego w końcu 2011 r. i w pierwszych trzech miesiącach 2012 r. w Niemczech, trudno wykluczyć, że Rada Polityki Pieniężnej zdecyduje się na redukcję stóp w pierwszym kwartale przyszłego roku. Choć prezes Narodowego Banku Polskiego przed grudniowym posiedzeniem Rady unikał jednoznacznych deklaracji, nie wykluczył luzowania polityki pieniężnej w przyszłym roku, ale za równie prawdopodobną opcję uznał jej zaostrzenie.

W rzeczywistości przy podejmowaniu decyzji oprócz dwóch głównych czynników, czyli inflacji i stanu oraz perspektyw gospodarki, Rada będzie brać pod uwagę także kondycję naszej waluty oraz stan budżetu państwa. Osłabienie złotego, pobudzające inflację, będzie przemawiać za odroczeniem obniżek stóp, zaś bardziej zdyscyplinowana polityka fiskalna może obniżkom sprzyjać. Dopiero odpowiednie zbilansowanie tych czynników stałoby się źródłem właściwych decyzji.

Polecamy serwis: Kredyty

Prawdopodobnie właśnie z dążeniem do zahamowania presji inflacyjnej, płynącej z osłabienia złotego, należy przede wszystkim wiązać interwencje NBP na rynku walutowym. O ile w przeszłości nasz bank centralny po to narzędzie sięgał bardzo rzadko, o tyle teraz zdaje się coraz bardziej doceniać jego znaczenie i związek z szeroko rozumianą polityką pieniężną (w kontekście braku możliwości oddziaływania na wzmocnienie złotego za pomocą podwyżki stóp, ze względu na niebezpieczeństwo podkopania wzrostu gospodarczego oraz odcięcie możliwości obniżania stóp wskutek presji inflacyjnej, wywieranej przez słabnącą walutę).

Trudno inaczej wyjaśnić bardzo chętnie podkreślaną przez powściągliwego w deklaracjach prezesa NBP wolę i gotowość do interwencji walutowych. W rzeczywistości ma on do rozstrzygnięcia jeszcze jeden dylemat, być może o zasadniczym znaczeniu w kontekście zbliżającego się spowolnienia gospodarczego.

Słaby złoty, podobnie jak w czasie poprzedniej globalnej recesji, jest znacznie lepszym lekarstwem na przetrwanie jej w dobrej kondycji niż obniżanie stóp procentowych. Deklaracji o interwencjach inwestorzy bagatelizować nie powinni, ale w przyszłym roku bank centralny prawdopodobnie nie będzie przesadzał z ich stosowaniem.

NBP powinien prowadzić szachową rozgrywkę kursem walutowym, sterując jego wysokością tak, aby jednocześnie nie wzmagać inflacji, ani nie dusić eksportu, a w pokerowej partii z innymi bankami centralnymi świata z kamienną twarzą powie „czekam”, jadąc na gapę w wagonie ze spadającymi stopami w strefie euro, Chinach i innych częściach świata, oraz korzystając z prawdopodobnego ilościowego luzowania polityki pieniężnej.

Podsumowując wszystkie okoliczności, scenariusz wstrzymywania się z obniżkami stóp procentowych, zakładany przez większość ekspertów, jest jak najbardziej  prawdopodobny przy kilku założeniach. Recesja w gospodarkach, z którymi Polska jest najbardziej powiązana, będzie łagodna i krótkotrwała.

Roman Przasnyski, Open Finance