Jaki jest wpływ agencji ratingowych na rynki finansowe?

Inwestor, który już wcześniej miał otwartą krótką pozycję na parze EUR/USD, mógł dużo zarobić. Przy użyciu popularnej dźwigni 1:100 sprzedaż eurodolara o godz. 16.59 oznaczałaby 118% zysku pod koniec dnia. Dlaczego jedna spółka, oceniająca dług innych firm, zdobyła taką „siłę przebicia”?

Wśród agencji ratingowych – firm oceniających wiarygodność kredytową m. in. państw – można wyróżnić trzech głównych graczy. Do „wielkiej trójki” należą Standard & Poor’s, Moody’s Corporation oraz Fitch Ratings. Dwie pierwsze posiadają po 40% udziałów w rynku, reszta należy do Fitcha i dwóch mniej znanych instytucji: A. M. Best i Dominion Bond Rating Service. „Wielka trójka” różni się pomiędzy sobą odmiennymi skalami ocen wiarygodności kredytowej.

Istnieją cztery stopnie inwestycyjne – są to papiery dłużne, którym nie grozi ryzyko bankructwa. Uznaje się je, zgodnie z nazwą kategorii, za inwestycyjne. W ich przypadku nie istnieje ryzyko utraty nominału, odpowiadającego wielkości udzielonej pożyczki. Co najwyżej może spaść ich cena rynkowa.

Z kolei do kategorii aktywów spekulacyjnych zalicza się te papiery dłużne, które są narażone na ryzyko niewypłacenia odsetek na czas, a nawet upadłości emitenta. Obecnie za najniżej notowanych emitentów długu w Unii Europejskiej uważa się trzy kraje: Grecję, Łotwę i Rumunię. S&P oraz Fitch przyznały tym krajom spekulacyjne oceny BB+. Agencja Moody’s najniżej sklasyfikowała Grecję – na poziomie Ba1. Pozostałym dwóm krajom przypisała oceny wyższe o stopień (Baa3). Jest to przykład suwerenności decyzji, podejmowanych przez agencje – dług wspomnianych wyżej Rumunii i Łotwy jest już klasyfikowany przez Moody’s jako spekulacyjny, podczas gdy dwie pozostałe agencje uznają go jeszcze za aktywa klasy inwestycyjnej.

*Dodatkowo, agencja Standard & Poor’s przyznaje stopnie: CI (emitent zalega z odsetkami), R (pod nadzorem prawnym z powodu sytuacji finansowej), SD (częściowa niewypłacalność).

Dowiedz się także: Jaka była wielkość wskaźnika wyprzedzającego koniunktury ESI w latach 2001 – 2011?

Chcąc przeanalizować wypłacalność kraju, sprzedającego obligacje, agencje ratingowe biorą pod uwagę wiele czynników. Głównymi kategoriami analiz są: sytuacja polityczna, struktura gospodarcza, perspektywy wzrostu gospodarczego, stabilność fiskalna, zadłużenie rządu, inne zobowiązania, elastyczność monetarna i płynność zewnętrzna oraz stopień zadłużenia zewnętrznego.

Problemem, odczuwanym przez inwestorów, jest brak komunikacji na linii agencje – inne podmioty rynku. W przeciwieństwie do banków centralnych, które pozostają w kontakcie z uczestnikami rynków finansowych, agencje mają w zwyczaju zaskakiwać zmianą ratingu danego państwa. Skala reakcji inwestorów na takie wydarzenia jest jednak zróżnicowana. Najprościej prześledzić ją na przykładzie Portugalii, której w ubiegłym roku czterokrotnie obniżano ocenę długu. Pierwszy raz dokonała tego agencja Fitch, która 24 marca sklasyfikowała dług tego kraju jako AA-, czyli o stopień niżej niż poprzednie AA. W reakcji na sygnalizację problemów Portugalii, rynek walutowy zareagował gwałtownie. Inwestorzy uznali nowy rating za symptom narastania problemów zadłużenia państw strefy euro. Od godziny 6.00 kurs eurodolara rozpoczął ruch na południe, by z poziomu 1,3448 rano spaść pod koniec dnia o 0,89%, do 1,3328.

Mniej więcej miesiąc później – 27 kwietnia – kolejna agencja przeanalizowała wiarygodność kredytową Portugalii i zweryfikowała ocenę Standard & Poor’s, obniżając ją z A+ do A-. Euro osłabiło się o 1,18% w stosunku do dolara, z 1,3317 o godzinie 17.00 do 1,3230 w ciągu godziny i 1,3160 na koniec dnia. Dysponując wcześniej informacjami o cięciu ratingu, inwestor mógłby wiele zarobić na rynku walutowym. Przy użyciu standardowej dźwigni wielkości 1:100, bez większego ryzyka zyskałby ponad 110%.

Polecamy serwis: Kursy walut

Zupełnie odwrotny mechanizm zadziałał jednak 13 lipca, kiedy rating obniżyła agencja Moody’s, na co para EUR/USD niespodziewanie odpowiedziała silnym wzrostem kursu. Rynek nie zareagował także na obniżkę Fitcha, która miała miejsce w Wigilię, 24 grudnia. Dlaczego?

- Wynika to z oczekiwań inwestorów. Decyzje agencji, podjęte wiosną 2010 r., były zwiastunem kryzysu dłużnego. Znacząco nasiliły się obawy o wypłacalność niektórych państw strefy euro, a zdaniem części analityków, Grecja nadal pozostaje bankrutem. Natomiast późniejsze obniżki były już wcześniej zdyskontowane, nie powodując reakcji negatywnych.

Decyzje agencji ratingowych są istotnym czynnikiem dla rynku. Nie mogą one jednak zmieniać trendów długoterminowych, a jedynie wzmacniają je lub nieco osłabiają.

Znaczenie ocen wiarygodności kredytowej zmalało także pod wpływem licznych skandali, związanych ze stronniczością bądź też oceną diametralnie różniącą się od rzeczywistości. Stało się tak np. w przypadku spółki Enron, która w 2001 roku, cztery dni przed ogłoszeniem upadłości, miała przypisany rating inwestycyjny. Zatrudniający ponad 22 000 pracowników globalny gracz na rynku energii złożył wniosek o upadłość w wyniku ujawnienia oszustw finansowych, jakich dopuścił się zarząd spółki wraz z członkami rady dyrektorów.

Agencje nie popisały się też przy ocenie specyficznych instrumentów dłużnych, zwanych CDO (Collateralized Debt Obligations). Uzyskały one najwyższe oceny agencji (tzw. triple A, AAA) mimo tego, że ich późniejsze spadki przyczyniły się do kryzysu finansowego w latach 2007 – 2009.

Jakie perspektywy mają przed sobą agencje ratingowe? - Z pewnością ich istnienie jest potrzebne, natomiast niezbędne są również pewne zmiany funkcjonowania takich podmiotów. Z jednej strony istnieje projekt Komisji Europejskiej, aby objąć działające na jej obszarze agencje zunifikowanym nadzorem. Z pewnością zmniejszy to swobodę ich działania, co może wpłynąć na oceny „bliższe realiom”. Z drugiej strony rośnie ich konkurencja w Chinach, gdzie inwestorzy instytucjonalni utworzyli China Credit Rating. Jeżeli jednak państwa, jak choćby USA, nadal będą emitowały dług, który przekracza zdrowy rozsądek, kto oceni je lepiej niż agencje, wyspecjalizowane w analizie wiarygodności kredytowej?

Bartosz Boniecki
Główny Ekonomista Alchemii Inwestowania