Czy 80 mld euro dla Portugalii i pozwoli ustabilizować sytuację finansową strefy euro?

W zamian za przyznaną kwotę, Grecy mieli dokonać cięć budżetowych, które premier Papandreu nazwał „wielkim poświęceniem”. Inwestorzy jednak uznali, że rząd w Atenach nie zdał egzaminu z finansów publicznych i rentowności obligacji poszybowały w górę. To prawdopodobnie zmusi Grecję do restrukturyzacji długu. Rynek szanse takiego scenariusza ocenia na 67%.

Po czterech miesiącach w kolejce do unijnej kasy stanęła Irlandia. Początkowo problem miało rozwiązać 40 mld euro. Jednak wystawiony w listopadzie rachunek za ratunek okazał się ponad dwukrotnie wyższy, wynosząc 85 mld EUR. Nie była to suma ostateczna – opublikowane 31 marca 2011 stress-testy banków irlandzkich ujawniły potrzebę kapitalizacji kolejnymi 24 mld euro.

23 marca, cztery miesiące po Irlandii, mniejszościowy rząd Portugalii nie zdołał przepchnąć czwartego pakietu cięć w ramach forsowanego programu oszczędnościowego. Fiasko redukcji deficytu zwiększyło obawy, dotyczące zdolności tego kraju do obsługi zadłużenia. W rezultacie dramatycznie wzrosły rentowności 10-letnich obligacji, przekraczając 15 kwietnia barierę 9%. Rząd walczył o zapewnienie finansowania na niższym poziomie, ale ostatecznie poddał się w środę, 6 kwietnia 2011. Po nadzwyczajnym posiedzeniu ministrów Portugalia poprosiła UE o pomoc finansową (bailout). Pierwsze szacunki wskazywały na potrzeby rzędu 50-100 mld euro. Obecnie bliska prawdy jest kwota 80 mld.

Prawdopodobieństwa bankructwa Portugalii

Postrzegane przez rynek ryzyko tego, że Portugalia w ciągu najbliższych 5 lat zbankrutuje, wynosi około 36%. Takie wskazania dają swapy kredytowe CDS – instrumenty, zabezpieczające przed ewentualnym bankructwem.

Warto zauważyć, że powyższe szacunki uwzględniają dofinansowanie UE i MFW. Innymi słowy: 36% wynosi prawdopodobieństwo, że pomoc Europejskiego Funduszu Stabilizacji Finansowej EFSF okaże się nieskuteczna. Powstaje pytanie, dlaczego EFSF, który wkrótce będzie dysponował kwotą 440 mld euro, może nie wystarczyć dla relatywnie niewielkiej europejskiej, gospodarki? – Odpowiedź jest prosta – tu nie chodzi tylko o pieniądze. Problem Portugalii stał się rachityczny wzrost PKB i konieczność przeprowadzenia reform. Żadne pieniądze nie pomogą, dopóki gospodarka nie powróci na ścieżkę wysokiego wzrostu gospodarczego. Wzrostu, który umożliwiłby spłaty zadłużenia. Właśnie tego typu ryzyko rynek szacuje na ponad 1/3.

W latach 2000-2009, zwanych również „straconą dekadą”, średnia dynamika portugalskiego PKB wynosiła 0,9%. Analiza PKB pokazuje, że w ostatnich latach lokomotywą, ciągnącą gospodarkę Portugalii, była konsumpcja. Średnio 0,9% wzrostu PKB było powodowane wyłącznie przez wydatki konsumentów. Dodatkowe 0,4% wnosiły wydatki rządowe, które często rekompensowały okresy słabszej konsumpcji prywatnej, jak miało to miejsce np. podczas kryzysu 2007-2009.

Problemy w nowej dekadzie

Jeszcze w 2010 roku wzrost gospodarczy wyniósł 1,3%. Jednak szacunki Banku Portugalii wskazują, że najbliższe dwa lata powinny przynieść huśtawkę nastrojów: zmianę PKB o -1,3% i 0,6%.

Prawdopodobnie ucierpi konsumpcja. Na sytuację kupujących duży wpływ wywiera poziom zatrudnienia i, pośrednio, stopy procentowe. Obie zmienne nie rokują dobrze.

Rosnące bezrobocie oznacza presję na spadek płac, które decydują o poziomie konsumpcji. Od ostatniego kwartału 2008 roku gospodarka Portugalii zaczęła kurczyć się, a liczba osób bez pracy znacznie wzrosła. W podobnej sytuacji była strefa euro. O ile obecnie w obu gospodarkach dynamika PKB jest dodatnia, o tyle bezrobocie ustabilizowało się jedynie w Eurolandzie.

Problemem stanowi również podwyżka stóp, dokonana 7 kwietnia 2011 przez EBC. Zacieśnianie polityki monetarnej w strefie euro uderzy w kraje, które jeszcze nie doświadczyły wyraźnego ożywienia gospodarczego. W tym w Portugalię. Rosnący koszt pieniądza prowadzi do zmniejszenia jego podaży. Spadnie liczba udzielanych kredytów na konsumpcję i inwestycje, co pogorszy i tak nie najlepszą sytuację tego kraju.

Dowiedz się także: Ile światowych spółek mogłoby znaleźć się w chińskim holdingu?

Finanse publiczne i sektor bankowy

Gospodarki nie uratują tym razem wydatki rządowe. Stan finansów publicznych tak przestraszył inwestorów na rynku dłużnym, że ci żądają ponad 9% rocznie za 10-letnią pożyczkę Portugalii. Już poziom 7% uważa się za zabójczy dla budżetu. Brakuje miejsca na dalsze zadłużanie się. Ewentualne pogorszenie koniunktury może uderzyć w Lizbonę z podwójną siłą. To jednak nie koniec trudności.

Źródła finansowania wyschły również dla sektora bankowego. Winne są obniżki ratingu Portugalii, które przełożyły się również na gorsze oceny wiarygodności kredytowej tamtejszych instytucji finansowych, jak wyjaśnia agencja ratingowa S&P. Dodatkowo, coraz więcej klientów ma problemy ze spłatą rat. Rośnie odsetek „złych pożyczek” w portfelach banków. W grudniu 2010 r. 5% przedsiębiorstw i 3,4% klientów indywidualnych miało kłopoty w związku ze spłatą długu. Szacunki mówią o wzroście wymienionych wielkości do 5,47% i 3,95% w perspektywie najbliższego roku.

Duży problem portugalskich instytucji finansowych stanowi także wysoka dźwignia finansowa. Pod tym pojęciem kryje się stosunek ilości udzielonych kredytów do zabezpieczeń kapitałowych na wypadek strat. Mechanizm ten umożliwia udzielenie znacznie większej liczby kredytów niż pozwala na to ilość kapitału. Dobrze działa on w czasie hossy, ale staje się bardzo niebezpieczny w okresie pogorszenia koniunktury.

Bilans handlowy

Kiepskie jest również saldo bilansu handlowego Portugalii, choć wyjątkiem był 2010 rok. W tym okresie eksport wzrósł o 15,7%, podczas gdy import o 10,2%. Aby załatać dziurę w handlu, taka dynamika musiałaby być kontynuowana przez 9 lat. To niemożliwy do osiągnięcia scenariusz, tym bardziej, że Portugalia specjalizuje się raczej w produkcji dóbr nisko przetworzonych, co czyni jej konkurentem są Chiny. Trudno rywalizować z Państwem Środka w obszarze, w którym liczą się ceny. Portugalii na pewno nie pomaga też aprecjacja euro, szczególnie względem dolara, odzwierciedlająca rosnące oczekiwania względem podwyżek stóp procentowych.

Polecamy serwis: Lokaty

Kraje z grupy PIIGS a strefa euro

Portugalia nie znajduje się w trudnej sytuacji z powodu spekulacji inwestorów i horrendalnie wysokich kosztów obsługi długu. To niski wzrost gospodarczy w latach 2000-2009, tzw. „stracona dekada” oraz brak reform doprowadziły ten kraj na krawędź bankructwa. Dlatego pomoc finansowa z UE – czy będzie to 60, 80 bądź 200 mld – pomoże zaspokoić doraźne potrzeby pożyczkowe, ale nie rozwiąże głównego problemu.

Podstawowym źródłem obaw inwestorów nie jest jednak Portugalia. Grupa PIIGS, jak nazwano kraje z najbardziej problematycznym zadłużeniem w strefie euro, może jeszcze dać o sobie znać. Następne w kolejności kraje, których długiem może zainteresować się rynek, to Włochy i Hiszpania, jedne z największych gospodarek w Eurolandzie. Gdyby jedno z tych państw doświadczyło problemów z finansowaniem swoich potrzeb, fundusze EFSF nie uratowałyby sytuacji.

Wystarczy przypomnieć sobie przypadek Irlandii. Pakiet pomocowy z początkowych 40 mld euro wzrósł do 85 mld. Uwzględniając wyniki ostatnich stress-testów, łączny rachunek, wraz z środkami własnymi Irlandczyków, przekroczył 100 mld. Gdyby taki scenariusz zastosować dla Portugalii, początkowe 80 miliardów zmienia się w ponad 200. W przypadku kilkukrotnie większej Hiszpanii – byłoby to ponad bilion euro. Pytanie o Portugalię w istocie jest pytaniem o całą strefę euro.

Bartosz Boniecki, Główny Ekonomista
Robert Żyśko, Analityk
Alchemia Inwestowania